El debate sobre el tipo de cambio real volvió a ocupar el centro de la discusión económica a partir de los recientes dichos de Roberto Frenkel.
La preocupación es conocida: un tipo de cambio real apreciado puede afectar la actividad industrial, especialmente en aquellos sectores que producen para el mercado interno y compiten directamente con bienes importados. Con una economía más abierta, el llamado «atraso cambiario» puede convertirse en una fuente adicional de presión sobre empresas que enfrentan estructuras de costos elevadas o menores niveles de productividad relativa.
La preocupación es atendible. El tipo de cambio real importa y puede tener efectos relevantes sobre la producción y la industria. La pregunta es si una nueva depreciación real constituye la solución al problema o si, en una economía como la argentina, puede terminar alimentando un ciclo que conocemos demasiado bien.
Durante 2025, una parte importante del debate económico estuvo atravesada por la idea de que era necesario aumentar el tipo de cambio real para recuperar la actividad.
La lógica parecía sencilla: un dólar más alto en términos reales mejoraría la competitividad, protegería a la producción local frente a las importaciones y permitiría una recuperación más vigorosa de la industria.
Pero la experiencia reciente debería llevarnos a una reflexión más profunda.
Si una depreciación real fuera la condición necesaria para recuperar el nivel de actividad, ¿por qué la mejora del tipo de cambio real durante 2025 no produjo los resultados esperados y, en cambio, coincidió con una aceleración inflacionaria, una pérdida del salario real y un menor dinamismo de sectores vinculados al mercado interno?
Esto no significa desconocer la importancia del tipo de cambio real. Puede ser necesario corregirlo periódicamente cuando los fundamentos de la economía así lo requieran, incluso aceptando que esas correcciones tengan algún costo inflacionario. El problema aparece cuando confundimos una corrección cambiaria con una estrategia de desarrollo productivo.
La pregunta que deberíamos hacernos, entonces, es cuánto tiempo dura realmente la ventaja que genera una depreciación real. Y la experiencia argentina ofrece una respuesta poco alentadora: generalmente, muy poco. La aceleración de la inflación termina esterilizando progresivamente la mejora inicial del tipo de cambio real y, con ella, buena parte de la ventaja obtenida frente a las importaciones. Lo que parecía una solución para recuperar competitividad se transforma así en el comienzo de un nuevo ciclo: devaluación, aceleración inflacionaria, pérdida progresiva del tipo de cambio real, nueva presión para devaluar y, nuevamente, inflación.
Es un círculo vicioso que Argentina conoce demasiado bien. La depreciación mejora el tipo de cambio real; la inflación erosiona esa mejora; la competitividad vuelve a deteriorarse y aparece nuevamente la demanda por una nueva depreciación. Devaluación, inflación; devaluación, inflación. Un ciclo que puede repetirse indefinidamente sin resolver el problema de fondo.
Por eso, el problema no es solamente cuánto tiempo nos compra un tipo de cambio competitivo. El problema es que, si no logramos reducir la inflación, ese tiempo puede ser demasiado corto para que una mejora cambiaria se transforme en una mejora estructural de la productividad.
En un trabajo reciente, Exports, Exchange Rate and Structural Competitiveness in Argentina (1992-2024), analicé la relación entre el tipo de cambio real multilateral y el desempeño exportador argentino. La evidencia histórica muestra que la relación entre ambas variables está lejos de ser lineal. Un tipo de cambio real competitivo puede ayudar, especialmente a sectores industriales con mayor sensibilidad a los precios relativos, pero no alcanza por sí mismo para generar una expansión sostenida de la producción y las exportaciones.
La misma reflexión puede trasladarse al mercado interno. Si la única forma de que una industria pueda competir con las importaciones es mantener permanentemente un tipo de cambio real depreciado, entonces el problema no es solamente cambiario: también es productivo.
Esto no implica desconocer los problemas de competitividad que enfrentan muchas empresas argentinas. La estructura tributaria, los costos logísticos, el acceso al financiamiento, la infraestructura, la escala productiva y las regulaciones pueden generar desventajas que un tipo de cambio más alto apenas compensa parcialmente. Por eso, una discusión seria sobre la industria no puede reducirse a determinar si el dólar está caro o barato.
En Real Exchange Rate and Productivity: The Argentine Case analicé precisamente la relación entre ambas dimensiones. La competitividad no depende exclusivamente de los precios relativos. También depende de la capacidad de las empresas y de la economía para producir más eficientemente, incorporar tecnología y desarrollar capacidades que permitan competir incluso cuando las condiciones cambiarias dejan de ser excepcionales.
Y aquí aparece, quizás, el punto más importante de la discusión actual. Argentina viene de décadas de inflación crónica y lleva poco más de dos años intentando desarmar ese régimen. Quizás estamos siendo demasiado ansiosos con los tiempos de la desinflación. Pulverizar la inflación puede llevar años. Y durante ese proceso habrá tensiones inevitables entre la estabilidad de precios, el tipo de cambio real y la competitividad de algunos sectores.
La tentación de corregir rápidamente cada movimiento del tipo de cambio real puede terminar generando un problema conocido. Si cada vez que aparece una señal de pérdida de competitividad la respuesta es una nueva depreciación, podemos volver a entrar en el círculo de depreciación, inflación, pérdida del salario real y posterior erosión de la ventaja cambiaria. Y algunos años después volveremos a discutir que el dólar está atrasado.
La salida, entonces, no es negar el papel del tipo de cambio. Es darle el lugar que corresponde.
El tipo de cambio puede ser la llave, pero no es la puerta.
Puede ofrecer una ventana de oportunidad para la industria y para los sectores transables. Pero una política productiva debería utilizar esa ventana para transformar una ventaja cambiaria transitoria en competitividad estructural. Eso requiere inversión, productividad, innovación, tecnología, desarrollo de proveedores y capacidad exportadora. Y todo eso lleva tiempo.
Quizás aquí también haya una cuestión de paciencia. Argentina pretende pulverizar décadas de inflación en poco más de dos años y, al mismo tiempo, recuperar rápidamente capacidades productivas que se fueron deteriorando durante décadas. La estabilidad necesita tiempo para consolidarse y la productividad también.
La discusión sobre el tipo de cambio real es legítima y necesaria. Habrá momentos en que deba corregirse. Pero no deberíamos caer nuevamente en la ilusión de que existe un nivel mágico del dólar capaz de resolver simultáneamente los problemas de inflación, actividad, industria y competitividad.
La verdadera pregunta no es cuánto tiene que valer el dólar para que nuestra industria pueda competir con las importaciones. La pregunta es cómo construir una industria que pueda seguir siendo competitiva cuando el tipo de cambio deje de ofrecer una ventaja excepcional.
Porque una devaluación puede mejorar transitoriamente el tipo de cambio real. Pero si la inflación rápidamente esteriliza esa mejora, el resultado es volver al punto de partida y comenzar nuevamente el ciclo.
La salida de la Argentina no puede ser devaluación, inflación, devaluación, inflación.
La salida es construir productividad.
Y eso, a diferencia de una devaluación, lleva tiempo.